Analiza spreadów swapowych: Poza rentownością gotówkową w hedgingu

Podczas gdy makroekonomiczne debaty często krążą wokół rentowności obligacji gotówkowych, praktyczna rzeczywistość dla wielu portfeli instytucjonalnych leży na rynku swapów. To rozróżnienie jest kluczowe, ponieważ koszt i skuteczność strategii hedgingowych są często dyktowane niuansami swapów stóp procentowych, a nie jedynie wynikami bazowych obligacji skarbowych.

Na dzień 13 lutego 2026 r. stopa swapu USD 10Y wynosiła 3,9425%, wahała się od 3,9215% do 4,0230% przy tygodniowej zmianie -1,17%. Natomiast bazowa rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wynosiła 4,056%. Ta pozornie niewielka różnica podkreśla istotny aspekt funkcjonowania rynku obligacji: spread swapowy. Negatywny spread swapowy 10Y, obecnie wynoszący około -11,4 punktów bazowych (swap minus obligacje skarbowe), może sygnalizować podstawowe dynamiki rynkowe i koszty implementacji, których inwestorzy nie mogą ignorować.

Dlaczego spready swapowe są niezbędne dla hedgerów

Dla instytucji finansowych i dużych inwestorów zabezpieczanie się przed ryzykiem stopy procentowej za pomocą umów swapowych jest powszechną praktyką. Oznacza to, że faktyczna rzeczywistość handlowa i skuteczność zabezpieczenia są bezpośrednio związane z krzywą swapową. Zaniedbanie tego może prowadzić do nieoczekiwanych strat, nawet jeśli twoja kierunkowa prognoza stopy procentowej jest prawidłowa. Kilka czynników sprawia, że spready swapowe są krytycznym wskaźnikiem:

1. Ujawnianie dynamiki popytu i podaży na hedging

Trwała presja ze strony uczestników rynku na otrzymywanie stałych stóp na rynku swapów może bezpośrednio wpływać na poziomy i spready swapowe. Popyt ten często wynika z działań hedgingowych związanych z emisją obligacji korporacyjnych, papierami wartościowymi zabezpieczonymi hipoteką lub innymi portfelami o stałym dochodzie. Z kolei ograniczenia bilansowe dealerów mogą tworzyć rozbieżności między dynamiką rynku swapów a rynku gotówkowego. Zrozumienie tych subtelnych zmian jest kluczowe, co ilustruje zachowanie Zmienności stóp: Ukryte źródło stresu poza indeksem VIX, które może wpływać na oba instrumenty.

2. Odkrywanie kosztów implementacji i tarć

Nawet przy doskonale dokładnym makroekonomicznym obrazie, rentowność hedgingu może zostać zredukowana przez tarcia rynkowe na rynku swapów. Tarcia te obejmują wymogi dotyczące zabezpieczeń, założenia dotyczące finansowania i czynniki techniczne unikalne dla uniwersum swapów. Jeśli używasz kontraktów terminowych do hedgingu, kluczowe jest ścisłe monitorowanie bazy między kontraktami terminowymi a gotówką. Podobnie, w przypadku swapów, śledzenie dynamiki zabezpieczeń i finansowania jest najważniejsze. Prawidłowe prognozowanie kierunku stóp gotówkowych to za mało, jeśli twój hedging traci pieniądze z powodu nieefektywności wykonania.

3. Analiza negatywnych spreadów swapowych

Obecny negatywny spread swapowy 10Y wynoszący około -11,4 punktu bazowego nie jest monolitycznym sygnałem, lecz zbiegiem czynników. Może on wskazywać na silną presję na otrzymywanie ze strony hedgerów, ograniczenia bilansowe wpływające na popyt na obligacje skarbowe lub inne czynniki techniczne na rynku swapów. Ta złożoność podkreśla, dlaczego zakładanie, że gotówka i swapy są zamienne, jest pułapką. Rynki kredytowe często służą jako kolejny kluczowy barometr, a zrozumienie ich dynamiki wraz ze spreadami swapowymi zapewnia bardziej holistyczny obraz.

Podwójne ryzyka hedgingu za pomocą swapów

Kiedy stosujesz swapy do hedgingu, Twój portfel jest narażony na dwa odrębne rodzaje ryzyka:

1. Ryzyko kierunkowe stóp procentowych: Podstawowe ryzyko, że ogólne stopy procentowe poruszą się wbrew Twojej pozycji (np. wzrost rentowności wbrew długiej pozycji na obligacjach).
2. Ryzyko spreadu: Ryzyko, że relacja między stopami swapowymi a rentownością obligacji skarbowych zmieni się niespodziewanie. Ten ruch „swap względem gotówki” może być znaczącym czynnikiem wpływającym na PnL, szczególnie w okresach stresu rynkowego.

Dla precyzyjnego zarządzania ryzykiem, konieczne jest śledzenie obu stron tego równania. Na przykład, jeśli posiadasz długoterminowe obligacje kredytowe o ratingu inwestycyjnym i zabezpieczasz się, otrzymując swapy, to efektywnie jesteś długi na spreadzie kredytowym i krótki na wrażliwości na spread swapowy. W przypadku nagłego poszerzenia spreadów swapowych, Twoje zabezpieczenie może stracić pieniądze, nawet jeśli rentowności gotówkowe spadną, ponieważ instrument hedgingowy zachowuje się inaczej niż zabezpieczany aktyw. Profesjonalne biura handlowe rozpoznają to, rozkładając ryzyko na deltę do rentowności gotówkowych, deltę do stóp swapowych i deltę do spreadów swapowych.

Praktyczne wskazówki dla traderów i hedgerów

• Nie zakładaj zamienności: Rynki gotówkowe i swapowe, choć powiązane, są odrębne i nie zawsze poruszają się synchronicznie.
• Śledź spready swapowe jako oddzielne ryzyko: Zwłaszcza w przypadku dużych portfeli, spread swapowy powinien być zarządzany jako własny czynnik ryzyka.
• Monitoruj warunki finansowania: Śledź warunki finansowania SOFR i nagłówki dotyczące stresu na rynku repo, ponieważ mogą one pośrednio wpływać na dynamikę swapów.
• Uważaj na zmiany reżimu: W czasach transformacji rynkowej lub stresu, „mechanizmy” rynku – w tym zachowanie spreadów swapowych – mogą stać się głównym czynnikiem wpływającym na zysk i stratę. Jest to szczególnie prawdziwe dla tych, którzy angażują się w międzynarodowe rynki obligacji, jak widać w dyskusji dotyczącej Super-długie JGB: Aukcja zakończona, ale ryzyko dla globalnych stóp pozostaje.

Ostatecznie, głębokie zrozumienie rynku swapów i jego technicznych aspektów jest niezbędne dla skutecznego zarządzania ryzykiem i udanych strategii hedgingowych na rynku obligacji. Ignorowanie tych zawiłości oznacza pomijanie kluczowych czynników P&L i potencjalnych źródeł nieoczekiwanego ryzyka.