中国零售销售为何滞后：信心与家庭预防性储蓄

中国零售销售增长显著弱于工业产出增长——这是政策制定者目前明确关注的一个关键宏观失衡。2025年零售销售仅增长3.7%，未能与供应能力和出口产出的扩张速度相匹配，这引发了关于国内复苏可持续性的关键问题。

零售销售滞后的三个结构性原因

全球投资者主要关注的并非仅仅是能否刺激消费，而是中国家庭是否愿意在政策和经济转型时期持续支出。

1. 信心与预防性储蓄

当家庭对就业、住房财富或政策稳定性感到不确定时，他们会优先考虑资产负债表的弹性。即使总体GDP数据看起来稳定，高水平的感知风险也会抑制可自由支配的支出，因为公民选择“预防性”储蓄而非消费。

2. 商品向服务业的转型

消费中服务业的份额正在不断提高，主要集中在医疗保健、休闲和养老等领域。传统的零售销售指标主要捕捉商品，这可能使总消费冲动看起来比实际更弱。正如中国向服务业倾斜所指出的，政策制定者已开始在其战略规划中认识到这一转变。

3. 住房与财富效应

在中国，住房财富显著影响可自由支配支出。当房地产市场保持疲软或不确定时，家庭会表现出极度谨慎。这种财富效应是零售业的主要逆风，与利率调整无关。

这为何对2026年宏观叙事至关重要

持续的消费限制塑造了全球经济的多个方面。首先，如果全球出口需求降温，它会质疑总体增长的可持续性。其次，它影响劳动力市场实现有意义的工资增长的能力。最后，它决定了北京为稳定经济周期所需的政策组合。

如果消费持续疲软，政策制定者将面临艰难的选择：是采取有针对性的激励措施（纪律严明但缓慢），还是采取更广泛的刺激措施（更快但存在更高杠杆和货币波动风险）。这为与相关资产创造了复杂的背景。

市场影响与风险情绪

• 资产类别：与中国内需相关的增长型资产现在与工业和出口型资产相比，具有不同的风险状况。
• 大宗商品：敏感性取决于政策倾向；以基础设施为重点的刺激措施有利于金属，而以服务为重点的增长对金属的需求较少。
• 外汇：区域外汇和风险情绪，特别是澳元和人民币，对有针对性支持和广泛支持之间的转变反应迅速。

接下来要关注什么

交易员应密切关注高频服务业指标和就业趋势，以衡量消费者的实际健康状况。家庭信贷和贷款需求仍然是信心的最终信号。任何直接提高可支配收入或减少预防性储蓄动机的措施，都将被视为对内需的利好。

底线

中国零售业的疲软与其说是一个单一的数据点，不如说是一种根深蒂固的家庭行为。要实现持续改善，市场需要的不仅仅是激励措施；它需要恢复对收入稳定性的信心，并为家庭资产负债表提供更清晰的路径。

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